元宇宙熱度不減，概念股IPO前仆后繼。

　　近日有消息稱，頭頂港股“元宇宙第一股”的飛天云動已通過港交所聆訊，或很快IPO上市，計劃募資約1億美元。

　　圖 |  飛天云動官網

　　根據艾媒咨詢統計，飛天云動在AR/VR內容及服務市場的市占率排名第一，占據2021年市場份額的2.6%。

　　此前，飛天云動因首次遞表時，在招股書中高頻使用“元宇宙”一詞256次而“出圈”。在飛天云動二次遞表時，對于“元宇宙”一詞的使用頻次也創下新高，提升到 318次。

　　01“半路出家”轉型AR／VR內容服務

　　飛天云動的前身是2008年成立的游戲開發平臺掌中飛天科技，研發的單機手機游戲包括《飆車之神》、《戰地槍神》、《愛麗絲仙境消消樂》等。2015年，隨著VR在國內的興起，掌中飛天科技的業務重心游戲不久也就轉向成AR/VR內容及服務，開始成為一家以互動內容營銷為主的公司。

　　圖 |  飛天云動前身的游戲作品

　　近年來元宇宙概念大火，讓資本市場聞風而動，投資機構紛紛搶籌。招股書顯示，新業務轉型以來，飛天云動先后進行了五輪融資，投資方包括同創偉業、大運河(南京)基金、賽富動勢、泰豪投資等機構。

　　圖 |  飛天云動招股書

　　飛天云動在招股書中稱，公司致力經營中國領先的元宇宙平臺，通過連接中小企業公司與元宇宙、建立公司自己的飛天元宇宙平臺，為商業客戶提供服務。然而，與其說飛天云動在元宇宙領域有所布局，不如說飛天云動在AR/VR領域較為深入。

　　早在飛天云動主營業務還為手游業務時期，公司就曾研發出了一款VR游戲《極限飛行者》。

　　據掌中飛天(現飛天云動)新三板公開轉讓說明書顯示，公司就游戲《極限飛行者》與虛擬現實眼鏡生產商暴風魔鏡于2016年4月簽訂代理運營協議。

　　《極限飛行者》是一款第一人稱視角的飛行類模擬游戲，主打真實體驗“高空翼裝飛行運動”。通過VR的形式帶來沉浸感，需配備VR硬件設備。

　　據艾瑞咨詢數據，按收入計，中國AR/VR內容及服務市場規模在2020年為115億元，至2021年增長為217億元，預期2025年將達1039億元。目前，這一市場的競爭者已經超過5000家。

　　圖 |  飛天云動招股書

　　盡管元宇宙風口之下，相關產業潛力巨大，但仍處于發展早期，行業集中度不高，可以預見未來競爭激烈，且行業格局變數很多。由于元宇宙具有技術及標準快速演進的特點，一旦競爭對手獲得具有替代性的技術標準，那么公司的在行業內的競爭優勢會大大降低。

　　在此大環境下，作為2020年國內AR/VR內容與服務行業第一的飛天云動，也僅僅占據不足3%的市場份額。某種程度而言，2017年才涉足AR/VR領域的飛天云動，本就算不上行業先行者，且并無特別的技術優勢，含“元”量引疑。

　　02

　　研發投入占比過低

　　作為一家由技術驅動的AR/VR內容和服務公司，2019年-2021年以及2022年一季度，飛天云動的研發開支分別為1142.5萬、1504.6萬、2170.3萬和815.2萬元，占同期總收入的約4.6%、4.4%、3.6%及3.6%。不難看出，飛天云動的研發費用率整體呈下滑趨勢，并且近三個財年內，飛天云動的研發費用合計約為4800萬。

　　值得一提的是，今年一季度，飛天云動研發開支增長了22.6%，從660萬元至820萬元，相應的研發人員數量增加了8名。換而言之，在原本研發人員薪資未增長的前提下，這8名研發人員的平均稅前年薪僅為20萬元，遠遠低于行業平均薪資，很難想象這是國內元宇宙龍頭企業的研發薪資水平。

　　圖 |  飛天云動招股書

　　同時，與國際上的元宇宙第一股Roblox(NYSE：RBLX)相比，飛天云動的研發費用近乎其零頭。

　　2019年-2021年，Roblox研發費用分別為1.07億、2.01億、5.33億(美元)，今年一季度，其研發費用為1.78億美元。Roblox2022年Q1財報中研發費用則同比增長167%，為1.38億美元，占營收比例將近20%。

　　對比另外一個元宇宙同行，3D互動內容創作和運營平臺Unity。從其2021年財報中可以看出，公司研發費用為6.96億美元，占營收62.6%(2020年財報顯示占比為52.3%)。

　　反觀飛天云動不到4%的研發支出，很難令投資者判斷公司在元宇宙這條道路上，是準備長期發展還是玩票性質?

　　業內人士指出，國內像飛天云動等主要是概念大于實際，其技術，包括研發投入，人才優勢，要遠遠弱于國外同行，他們提出的元宇宙本質仍然是互聯網營銷和廣告層面，很難說這代表了國際層面的元宇宙未來。

　　03

　　尚無變現能力

　　飛天云動在招股書中頻繁出現了318次的“元宇宙”，實際上以其作為基石的“飛天元宇宙”平臺，實際成立至今僅有8個月時間。

　　飛天云動稱，公司將憑借AR/VR技術打破現實世界與虛擬世界之間的次元壁壘，賦能客戶實現數字化升級及業務擴充，立志幫助每名客戶進入元宇宙，連接彼此，并實現元宇宙時代的數字價值商業化，從而打造自身的元宇宙平臺。

　　圖 |  飛天元宇宙產品頁面

　　雖然噱頭喊得很響，但追根究底，飛天云動搭建“飛天元宇宙”的計劃，主要還是在該平臺上提供AR/VR營銷服務，并透過吸引用戶瀏覽，飛天元宇宙預期可為AR/VR營銷服務客戶收集流量。通俗來講，飛天云動的“元宇宙”，也就是為其原有的AR/VR營銷服務搭建了一個新的平臺而已。

　　此外，與發展較為成熟的AR/VR服務相比，元宇宙目前仍是一個模糊而空泛的世界，如何完成商業化落地，目前仍是一個未知數。

　　飛天云動明確表示，其飛天元宇宙平臺計劃屬非常初步階段，并無肯定的變現業務模式。由于其無法控制的因素，該公司的收入、開支及經營業績可能會在不同時期有所不同。

　　此外，身為一家以技術為核心的科技公司，飛天云動的核心專利竟然少得可憐。招股書顯示，截至最后實際可行日期，飛天云動僅有6項專利，其中發明專利5項、設計專利1項，正在申請的發明專利3項。而上述9項專利主要涉及虛擬現實、服務器、前端處理、活動安裝、衍生品等領域，且大部分發明專利均在2020年完成申請，與元宇宙乃至其所需的交互設備毫無關聯。

　　04

　　概念大于實質，

　　強行IPO前景堪憂

　　元宇宙生態系統由平臺、設備、場景應用、底層技術四個層面構成，參與者的業務布局大致涉及硬件、軟件、內容、應用四大領域。作為一個 AR/VR 內容和服務供應商，飛天云動的業務布局實際涉足了除硬件之外的上述其他三大領域：其中，應用需要融合新技術、新工藝、新模式;軟件需要通過編程圍繞應用設計內容;而元宇宙的內容除了軟件設計，還需要聲光電等應用技術、人機交互技術、人工智能技術、物聯網等技術帶來沉浸式的體驗與交互，每一個領域都需要巨額的資金投入。

　　但結合前文所說，飛天云動過去三年研發投入總額不足 1 億元，為 4817.4 萬元，研發開支在收入中占比不到 4%，且呈現連年下滑態勢。不論是絕對值還是在收入中的占比都與大廠和專業廠商的研發投入不可同日而語。

　　此外，近期港交所IPO的大環境也并不令人滿意。7月13日，港股出現破發潮，當天上市的四只新股(名創優品、湖州燃氣、諾亞控股、天齊鋰業)開盤后扎堆破發。其中，在 A 股市值超 2000 億元的鋰王天齊鋰業本次上市募資凈額約為 130.62 億港元，號稱 “港股年內最大 IPO”，盤中也一度下挫超 10%。

　　在此背景下，先天積淀不深、后天投入又不足的飛天云動雖然已實現盈利，但業績增長勢頭并不強勁，更是選擇在港股IPO大環境不佳的條件下強行上市，預計上市后其股價走勢存在極大不確定性。