上月底， 網漫廠商 WEBTOON Entertainment(股票代碼“WBTN”)正式在納斯達克上市，7 月 8 日，開盤價為 19.75 美元，略低于 21 美元的發行價格，總市值約為 25.6 億美元，相當于 0.74 個閱文。

　　WEBTOON Entertainment 起步于韓國互聯網大廠 NAVER 內部孵化項目，后獨立運營。IPO 前NAVER 持有其約 71.2% 的股份，軟銀和 NAVER 共同成立的合資公司 LY Corp 也是大股東之一。旗下的網漫平臺 WEBTOON開創性地打造了豎屏瀏覽、上下滑動的條漫形式，并從韓國一路火到海外……Sensor Tower 統計數據顯示，它是全球第二大的漫畫應用發行商，去年前 10 個月其在漫畫品類上的內購收入已超過 6 億美金。可以參考的是，同處內容賽道上的短劇，截至今年 2 月份的海外市場整體內購收入規模也就 1.4 億美金，很多做漫畫的企業可能說自己不賺錢，但品類頭部平臺，吸金能力極強。

　　《2023年漫畫應用市場洞察》| 圖源：SensorTower

　　漫畫出海也曾是被國內廠商押寶的一大內容賽道，騰訊、字節、B 站等廠商都有試水過。如今看來，對應的 WeComics、Fizzo Toon 和 BILIBILI COMICS，或停更、或下架，均已宣告放棄;而隔壁的 WEBTOON 卻風光上市，頗有一點“冰火兩重天”的況味。借著后者上市釋放出的諸多信息，我們也想嘗試回答一個問題，網漫業務，為什么隔壁做成了?風光上市的 WEBTOON 是否如同外界看起來的一樣“美好”?而 WEBTOON 到底又做對了什么?

　　被日本沖擊、又反噬日本，“網漫第一股”的誕生之路

　　2005 年，一位名為 JUNKOO KIM 的 NAVER 搜索工程師因為熱愛漫畫孵化了一個名為 WEBTOON 的內部項目，這也成為了全部故事的起點。一直到今天，WEBTOON Entertainment，包括自研和收購，共計擁有 8 大平臺，主營網漫、網文業務，覆蓋全球 150 萬多個國家的 2400 萬內容創作者和 1.7 億月活用戶。

　　WEBTOON Entertainment主要內容平臺 | 白鯨出海整理

　　相較于中國廠商更強勢的網文業務，Webtoon 旗下的網漫業務優勢市場更多，影響力也更大。招股書援引 data.ai 數據顯示，截至 2023 年 12 月從月活用戶的維度上，WEBTOON Entertainment 在韓國、日本、美國以及東南亞和歐洲的多個市場位列網漫行業第一;而網文業務僅在韓國、美國兩地處于領先地位，其中成功開拓美國網文市場還是因為直接收購了北美老牌網文平臺 Wattpad 。

　　雖然輻射范圍廣泛，但 WEBTOON Entertainment 的核心市場還是集中在東亞，韓國和日本，兩地的營收占比分別達到了 44% 和 43%，其在韓國擁有最多的活躍用戶以及最高的市場滲透率，日本則靠高付費水平“上大分”。

　　招股書顯示，WEBTOON Entertainment 日本用戶的月均 ARPPU 能達到 22.2 美元，是全球平均水平的近 2 倍。然而，雖然兩大市場的營收貢獻差不多，但是在公司那里的戰略定位完全不一樣。

　　數據來源：WEBTOON Entertainment招股書

　　類似于網文在中國，網漫在韓國堪稱一大國民級的內容消費形式，但其實最早韓漫是在日本漫畫的沖擊下逐步形成，在上世紀 80 年代，韓漫發展初期，60% 以上的本土市場被日漫占領，韓漫創作者通過尋求畫風和內容的創新(走三維圖像畫風等等)逐步發展，2010 年左右更是借助于移動端快速發展。

　　在韓國走過 20 多年的網漫，不僅已然成長為一個十億美元規模的本土市場(韓國文化體育觀光部 2022 年數據)，同時也培育出了韓國蓬勃的創作者生態。以 WEBTOON Entertainment 為例，韓國創作者超 30 萬、占到創作者總數的一半以上，而約 47% 海外簽約作者作品，原著來自韓國(將韓國網文改編成漫畫)。招股書顯示，目前平臺上最受歡迎的作品之一《Tower of God》，以 50 億次的累計瀏覽量“斷崖式”領先，正是出自韓國創作者之手。也就是說，一個完成需求驗證、累積了大量創作資源的本土市場，給了 WEBTOON Entertainment 足夠的底氣出海去。

　　疊加疫情紅利，2022年韓國本土網漫市場規模達到18290億韓元，約合13億美元 | 圖源：韓國文化體育觀光部

　　而基于內容底氣、并且抓住日本移動互聯網落后的空擋，在日本移動端的漫畫市場站穩腳跟，是WEBTOON Entertainment 出海的重要一步，WEBTOON Entertainment 的海外收入占到了 56%。

　　WEBTOON Entertainment 于 2013 年在日本上線了 Line Manga，當時預判大概是地理位置接近，加之日本本身的漫畫產業蓬勃發展，市場教育相對容易，且移動端在日本相對落后存在空白。結果也的確如此，Sensror Tower 數據顯示，截至 2023 年，日本是全球漫畫應用內購收入最高的市場，韓國廠商占據了絕對優勢。來自 Kakao 的 Piccoma 與來自 WEBTOON Entertainment 的Line Manga 常年位居日本非游應用收入榜前列，不過兩家的策略其實不太一樣，前者主要分發獨家網漫內容，后者則是靠傳統紙質漫畫數字化起家。

　　WEBTOON Entertainment 在招股書中解釋說，傳統漫畫是吸引日本用戶的工具，并且他們已經成功將傳統漫畫讀者轉化成網漫讀者，目前網漫已經是日本用戶在平臺內的主要消費內容。今年 5 月，Line Manga 更是因為一本名為《再婚皇后》的人氣韓漫在日走紅，一舉登上當月日本移動端應用內購收入 Top1，狂攬 4610 萬美金。在日本經過 11 年的運營，如今日韓在 WEBTOON Entertainment 的營收貢獻中基本“平起平坐”了，而公司也計劃繼續向其他海外市場擴張……

　　WEBTOON Entertainment收購了日本本土內容平臺eBookJapan，日本活躍用戶群體快速擴大 | 圖源：WEBTOON Entertainment 招股書

　　由于韓漫《再婚皇后》的走紅，Line Manga成為今年5月日本收入最高的應用|圖源：data.ai

　　然而討論擴張之前，我們可能先得算一筆賬，一個有點尷尬的情況是，WEBTOON Entertainment 在很長一段時間里都處于虧損狀態。而這幾乎也是韓國網漫企業的普遍情況，InnoForest 去年調研了 10 家韓國網漫企業，發現其中 9 家盈利情況惡化，8 家仍處于虧損狀態。

　　在盈虧線上“掙扎”

　　招股書顯示，2023 年公司的全部營收為 12.8 億美元，同比增長了 5.3%，但 WEBTOON Entertainment 的凈虧損卻從前一年的 1.33 億美金擴大到 1.45 億美金，一直到今年第一季度公司通過削減營銷預算、縮減行政開支等手段才終于實現了 623 萬美元的凈利潤，調整后 EBITDA 為 2283 萬美元，這也是其能在今年重啟上市的關鍵條件。

　　招股書數據顯示，WEBTOON Entertainment 在今年第一季度在營業利潤和凈利潤兩大維度上同比回正| 圖片來源：WEBTOON Entertainment 招股書

　　直觀看上去，虧損的一大原因在于內容成本偏高。招股書顯示，2024 年 Q1 WEBTOON Entertainment 營收 3.27 億美元，收入成本為 2.44 億美元(包含創作者分成和向蘋果、安卓第三方支付的費用)，毛利潤約為 25%，橫向對比網文廠商，閱文在線業務版塊的毛利潤大概在 50% 左右，這直接壓縮了最終的利潤空間。

　　再看營收構成，WEBTOON Entertainment 的收入主要由于付費內容以及廣告收入、IP改編三塊組成，占比大致為 8:1:1，這種以付費內容為主的商業模式其實已在韓國完成市場驗證，此前 NAVER財報披露，2022 年 Q1 旗下網漫業務(即 WEBTOON Entertainment 前身)虧損 291 億韓元，但如果單看韓國市場卻是盈利的，實現 183 億韓元的利潤，約合 1312 萬美元。

　　但韓國市場的盈利其實隱含了幾個前提條件：

　　一是，招股書中提及韓國用戶的內購行為通常是通過網頁進行的，第三方抽取費用相對少，帶來了利潤空間;

　　其二，韓國用戶的付費率高，達 15.5%(2022 年 Q2 時為 17.3%)，日本和其余地區分別是 10.1% 和 1.5%，加之用戶基數足夠大，月均 ARPPU 不低，最終推高了營收;

　　其三，在韓國網漫 IP 改編鏈路已經跑得比較暢通，尤其是影視化業務，能夠充分發揮網漫和韓劇的協同作用。雖然 WEBTOON Entertainment 多以授權的方式進行 IP 改編，收入占比也不高，但是改編韓劇爆火后為原著帶來的協同增長比較可觀。一個典型的例子是，當人氣網漫《Marry My Husband》改編為韓劇之后，在它播出 10 天內，原著網漫的銷售額直接環比增長了 17.1 倍。而截至 2023 年底，WEBTOON Entertainment 已經開發了超過 100 個基于網漫 IP 的電視劇、電影和動畫，出版 200 本實體書以及上線了 70 款 IP 游戲(但據我們觀察，IP 改編游戲沒幾款成功的)。

　　總體看下來，即使對做到上市的 WEBTOON Entertainment 來說，網漫也絕對不是一個“穩賺”的業務，尤其是內容成本居高不下的情況下，成本優化、跑通市場、最大化 IP 價值幾個關鍵詞缺一不可。

　　盈利艱難，而 WEBTOON Entertainment 在日韓這樣的核心市場還面臨著“守江山”的挑戰，耕耘多年數據漲不動了，競爭卻愈發激烈。

　　守住日韓，進攻北美

　　根據韓國本土數據公司 IGAWorks 提供的數據，韓國四大網漫平臺 WEBTOON Korean、KakaoPage、Naver SERIES 和 Kakao Webtoon 的用戶使用時長已經在 2022 年底觸頂，目前持續下滑。今年 4 月，上述四個平臺韓國用戶的總計使用時長為 9949 萬小時，同比下降 11.2%，業內人士認為既有疫情紅利消退的因素，同時疊加上短視頻等娛樂形式興起帶來的沖擊，體現出網漫品類在本土市場吸引力下降的一面。具體去看 WEBTOON Entertainment 的情況，其在韓國本土的月活用戶的確穩定很久了，去年以來付費率更是持續下滑……

　　WEBTOON Entertainment在韓國市場的MAU和付費率變化情況

　　在日本，韓國廠商則面臨著來自大平臺和本土內容廠商的擠壓和競爭。

　　2023 年，亞馬遜在日本推出了一項名為 Fliptoon 的在線漫畫服務，就連蘋果也在日本地區的電子書中開拓了專門的網漫版塊，想要從中分一杯羹。

　　亞馬遜的在線漫畫服務Fliptoon

　　更為棘手的競爭者可能是來自日本本土的漫畫企業，集英社在今年正式推出全新的網漫應用 Jump Toon，以適應國內讀者增長的網漫內容消費需求……從外部環境來說，日本市場主打一個巨頭環伺，而 WEBTOON Entertainment 也進行了一系列的“防守動作”，在招股書中介紹，它先是收購了 eBookJapan，后又采買了大量非獨家的數字漫畫版權來吸引日本用戶，但這又導致了收入成本陡增，勉強算是穩住了 MAU 和付費用戶。

　　2022Q2為收購eBookJapan后數據產生變動，此后在日本市場的MAU和付費率變化相對平穩

　　雖然核心市場不同程度面臨“危機”，但擴張的步伐還在持續，北美成為了相當重要的一站。從早期的韓語內容出海，到收購網文平臺 Wattpad 逐步建立本地內容庫從而擴大北美用戶群，都能感受到 WEBTOON Entertainment 在這一市場長期布局的一面。Wattpad 本身在海外就屬于巨無霸的存在，坐擁 8900 萬月活用戶，占到 WEBTOON Entertainment 用戶總量的一半以上。雖然網文用戶眾多，但是目前 Wattpad 側重于廣告變現，營收水平有限，它打的算盤是將這部分網文用戶“近水樓臺”地轉變為網漫用戶，類似收編 eBookJapan 的路徑。

　　IP 改編可能是韓漫出海的另一大殺手锏。2023 年 Netflix 聯合首席執行官 Ted Sarandos 曾在首爾的一場演講中介紹，60% 的 Netflix 用戶看過韓劇。而網漫一直是韓劇重要的 IP 來源，并且實現了韓國本地電視臺和全球流媒體平臺的同步播發，如去年在 Disney+播出的漫改劇《Moving》，目前已經成為平臺上播放次數最多的韓劇;WEBTOON Entertainment 招股書中列舉的成功案例還包括《Sweet Home》《Hellbound》等等，它們都曾在 Netflix 的不同榜單中登頂。

　　2023 年春天，Netflix 宣布將在四年內投入 25 億美元來發展韓語原創內容，Disney+、Paramount+和亞馬遜 Prime Video 也都在擴大韓國內容板塊，乘著“韓漫出海”的東風，作為韓劇重要 IP 資源庫的韓漫由此也有機會觸及到更為廣泛的用戶，更早完成市場教育，完成類似韓國本土 IP 協同的發展路徑。

　　同時啟動的還有游戲的改編，今年我們已經看到《我獨自升級》(來自Kakao)IP 手游登頂全球 104 個國家下載榜，而 WEBTOON Entertainment 目前也已累計授權了 70 款 IP 游戲。總體上說，WEBTOON Entertainment 內容庫的IP 改編率大概為 1%，未來還有比較大的想象空間。

　　除了收購\IP改編之類的長線布局，過去半年 WEBTOON 營銷沒少做，Sensor Tower 數據顯示，去年 1-10 月其在美國市場投入了 3300 萬的買量預算，位列賽道 TOP1。但從數據端反饋的結果來看，作為未來營收擔當的美國市場增長乏力，同時還面臨著美國本土平臺以及老對頭 Kakao 的競爭壓力，WEBTOON 能否在美國市場再次完成市場驗證還需要打個問號。

　　2020年至今，WEBTOON 在美國的月活用戶情況|圖片來源：點點數據

　　寫在最后

　　目前 WEBTOON Entertainment 低于發行價的股價，可能正是說明了當下投資者對于這家公司的觀望態度。

　　此情此景，很難不讓人想起閱文上市之初的一些質疑聲音：超 8 成收入來自在線閱讀業務，營收結構單一;在國內市占率已超 70%，再談增長是否是個“偽命題”……彼時的人們可能難以預見到免費閱讀興起以及監管等因素帶來的沖擊，但“觸頂”的焦慮情緒確實存在。WEBTOON Entertainment 深耕的網漫業務，在具備更大營收潛力的同時，“微薄”的利潤空間和前途未卜的市場開拓也讓投資者多了幾分猶豫，但核心疑問同樣是，業務究竟還有多大的成長空間?相對有點勉強維護的日韓市場，北美承擔了“增長”重擔，但一直被視為文化高地的北美，顯然是塊更難啃的骨頭。韓漫已有成功案例，但依然只是“個例”。IP 改編，是攻克北美市場、拓寬用戶基數的關鍵一步。

　　基于韓漫 IP，打造全球范圍的熱門韓劇已經有了成功案例，或者說韓國影視的高度工業化立下了標桿，給了 WEBTOON Entertainment 一定的底氣，IP 價值最大化，是最難的一環，也是最具價值的一環，但目前來看，顯然韓國漫畫，存在一定的想象空間。這也難免讓我們想起了以網文為起點的出海短劇，在還不太具備 IP 衍生品協同優勢、本土內容供應又難以滿足海外市場需求的情況下，短劇全球化之路或許注定需要更多的等待和耐心。

　　本文來自微信公眾號“白鯨出海”(ID：baijingapp)，作者：李爽